迎驾贡酒(603198)：业绩超预期 洞藏系列引领结构升级

机构：德邦证券

研究员：熊鹏/尤诗超

事件：公司发布2024 年半年报，2024H1 实现营业收入37.85 亿元，同比增长20.44%；实现归母净利润13.79 亿元，同比增长29.59%；实现扣非归母净利润13.66 亿元，同比增长32.65%。根据计算，2024Q2 实现营业收入14.61 亿元，同比增长19.04%；实现归母净利润4.66 亿元，同比增长27.96%；实现扣非归母净利润4.64 亿元，同比增长32.53%。

中高档酒增长稳健，省内外市场齐发展。24Q2 公司实现营业收入14.61 亿元，同比增长19.04%。1）分产品看，24Q2 中高档白酒（洞藏、金银星系列）/普通白酒（百年迎驾贡、糟坊系列）分别实现营收10.69/3.13 亿元，同比+25.03%/+6.46%。

公司深化洞藏系列战略核心，总结和推广中高端白酒销售模式，强化价格管理，优化价格体系，中高档酒营收占比持续提升。2）分渠道看，24Q2 直销（含团购）/代理批发渠道分别实现营收0.81/13.01 亿元，同比-18.18%/+23.90%，直销渠道贡献有所下滑，代理批发渠道增速稳定。经销商数量上，截至24Q2 期末经销商共计1423 家，省内/省外分别779/644 家，24Q2 期间净增加33 家，对应省内净增加29 家，省外净增加4 家。公司深耕核心市场，不断提升网点数量与质量。3）分区域看，24Q2 省内/省外市场实现营收9.16/4.65 亿元，同比+22.79%/+15.10%，省内市场表现持续稳健，省外市场也呈现出良好的发展态势。

Q2 毛利率和净利率稳步提升，费用率整体下降。24Q2 公司毛利率和净利率分别为71.15%和31.95%，分别同比提升0.58pct 和2.23pct，预计与洞藏系列为代表的中高端白酒产品收入增长有关。税金率同比降低0.56pct，销售费用率同比减少1.99pct，管理费用率同比减少0.60pct。截至24Q2 合同负债4.62 亿元，环比减少0.43 亿元，主要是由于货款发货结算所致。

投资建议：预计24-26 年公司营业收入为82.2/99.1/116.9 亿元，同比增速为22.3%/20.5%/ 18.0%，归母净利润为29.2/36.5/44.3 亿元，同比增速为27.7%/25.0%/21.2%，维持“增持”评级。

风险提示：省内竞争加剧风险，省外增速放缓风险，洞藏系列开拓进展不及预期风险